Corporate capital structure: the role of management and corporate governance during the crisis

Abstract

Capital structure is a well-researched topic; however, the recent financial crisis highlighted that there are various issues, which deserve further investigation. Within this context, it is not surprising that the irrationally high leverage levels of America’s largest firms turned the spotlight on corporate leverage theories and their empirical testing. The current thesis examines the impact of corporate governance and managerial attributes on firm leverage. Such an investigation is of particular interest for two reasons. First, corporate leverage is actually being determined by managerial decisions. Second, inadequate managerial decision making was one of the main drivers behind the recent crisis. The present thesis focuses on three specific attributes of corporate governance and management, those being: the board of directors’ genetic diversity, managerial ability and management practices. The analysis of cross-country data leads to several interesting conclusions. First, I find a significant and negative effect of the genetic diversity of board of directors’ on the firms’ leverage, stating that heterogeneity inside the boardroom reduces firm’s debt, although it tends to increase disputes (Frijns et al., 2016). Second, the results show that managerial ability, as measured by Demerjian et al. (2012), has a positive impact on corporate capital structure both in regular and crisis periods. One potential explanation is that debt financing is preferred by more able managers (as regards firm revenues), in contrast to prior research advocating managers opposition to debt for maximizing their tenures (Bertrand & Schoar, 2003; Berger et al., 1997). Third, good management practices, as defined by the World Management Survey (WMS), positively affect corporate capital structure. This could be attributed to the positive influence of management practices, on firm performance, innovation and employment rates (Bloom & Van Reenen, 2007; Bloom et al., 2013). Overall, the present thesis contributes to the literature by bringing together the capital structure and the corporate governance literature, and by providing new insights that extend our understanding of the “capital structure puzzle”.

Η πρόσφατη χρηματοπιστωτική κρίση κατέδειξε ότι παρ’ όλο που η εταιρική δομή κεφαλαίου (corporate capital structure) αποτελεί ένα πεδίο που έχει ερευνηθεί αρκετά, εντούτοις υπάρχουν αρκετά ζητήματα στη μελέτη της που χρήζουν περαιτέρω διερεύνησης. Ειδικότερα, τα αλογίστως υψηλά επίπεδα του δείκτη μόχλευσης (leverage ratio) των μεγάλων αμερικανικών επιχειρήσεων κατά την πρόσφατη χρηματοπιστωτική κρίση έστρεψαν ξανά το ενδιαφέρον γύρω από τις θεωρίες της εταιρικής δομής κεφαλαίου και των εμπειρικών τους εφαρμογών. Για το λόγο αυτό, η παρούσα διδακτορική διατριβή μελετά την επίδραση τόσο της εταιρικής διακυβέρνησης όσο και του μάνατζμεντ στην κεφαλαιακή της διάρθρωση. Το ερευνητικό ενδιαφέρον προσανατολίζεται σε αυτούς τους τομείς για δύο λόγους. Πρώτον, το επίπεδο της εταιρικής μόχλευσης διαμορφώνεται από τις αποφάσεις του μάνατζμεντ και δεύτερον, οι λανθασμένες διοικητικές αποφάσεις αποτέλεσαν ένα από τους κύριους παράγοντες πρόκλησης της πρόσφατης χρηματοπιστωτικής κρίσης. Η τρέχουσα διδακτορική διατριβή εστιάζει στους εξής τρεις συντελεστές της εταιρικής διακυβέρνησης και του μάνατζμεντ: τη γενετική ποικιλομορφία του διοικητικού συμβουλίου, τη διαχειριστική ικανότητα κα τις πρακτικές διοίκησης. Η εμπειρική ανάλυση μεταξύ χωρών (cross-country) οδήγησε στην εξαγωγή μερικών ιδιαίτερα ενδιαφέροντων συμπερασμάτων. Πρώτον, η ύπαρξη σημαντικής αρνητικής συσχέτιση μεταξύ της γενετικής ποικιλομορφίας του διοικητικού συμβουλίου και του εταιρικού επιπέδου μόχλευσης, υποδηλώνει τη μείωση του εταιρικού χρέους όταν υπάρχει ποικιλομορφία (βάσει γένους) εντός του διοικητικού συμβουλίου παρ’ όλου που η αυξανόμενη ποικιλομορφία οδηγεί σε περισσότερες συγκρούσεις (Frijns et al., 2016). Δεύτερον, η διαχειριστική ικανότητα, όπως μετράτε από τους Demerjian et al. (2012), έχει θετική επίδραση στην εταιρική μόχλευση, τόσο σε περιόδους κανονικής οικονομικής δραστηριότητας, όσο και σε περιόδους κρίσης. Η θετική αυτή επίδραση πιθανόν καταδεικνύει ότι οι ικανότεροι μάνατζερ προτιμούν τη χρηματοδότηση των εταιριών τους μέσω χρέους, γεγονός που έρχεται σε αντίθεση με προγενέστερες μελέτες που υποστηρίζουν ότι οι μάνατζερ αντιτίθεται στο χρέος προκειμένου να μεγιστοποιήσουν τη θητεία τους στην εταιρία (Bertrand & Schoar, 2003; Berger et al., 1997). Τρίτον, οι καλές πρακτικές διοίκησης, όπως ορίζονται από το έργο World Management Survey, επηρεάζουν θετικά την εταιρική μόχλευση. Η επίδραση αυτή μπορεί να αποδοθεί στη θετική επίδραση που έχουν οι καλές πρακτικές διοίκησης στην εταιρική αποδοτικότητα, στην καινοτομία αλλά και την παραγωγικότητα των εργαζομένων (Bloom & Van Reenen, 2007; Bloom et al., 2013).Γενικότερα, η παρούσα διατριβή συνεισφέρει στη διεθνή βιβλιογραφία συσχετίζοντας τη δομή κεφαλαίου με τη σχετική βιβλιογραφία της εταιρικής διακυβέρνησης, και παρέχοντας νέες πληροφορίες που επεκτείνουν την κατανόησης μας για το «παζλ» της κεφαλαιακής δομής (“capital structure puzzle”).