The determinants of real estate investment trusts: an econometric approach

Abstract

The purpose of this study is to examine the real estate equity market both locally in the US and Greece as well as internationally under a quantitative perspective. Our methodology includes various econometric tests and GARCH modeling processes to examine any possible explanatory factors and relationships among our time series.The second chapter presents an examination of the US Real Estate Investment Trusts (REITs) for the 2000-2012 period using GARCH models that include the day-of-the- week effect and the stock-market index as explanatory variables. This technique documents the return and volatility of equity, mortgage and hybrid REIT daily returns. The study uses a CAPM model and then a GARCH(1,1), TGARCH(1,1) and EGARCH(1,1) model for each of the REIT sub-categories with and without the days of the week as dummy variables. The results show that bad news has larger effects on the volatility than good news except the Equity REITs. The best-fitted model is EGARCH except the Equity REIT series without the dummy variables that is better described with the GARCH. The stock market has a significant impact on REIT returns but no remarkable significance in respect of the day of the week effect phenomenon. The findings suggest that there is not a significant risk diversification potential between REITs and common stocks. It must be taken seriously into consideration that REITs are mostly more sensitive to bad news.The two subsequent chapters use daily data for the period February 2006 to July 2013 in order to examine the return and volatility linkages between the two main United States REIT sub-sectors and global linkages between the Americas, Europe and the Asia Pacificregions using the BEKK GARCH and the DCC GARCH models. We find that there is no evidence of any volatility spillovers between the US sub-sectors. By contrast, we find evidence of volatility spillovers between the Asia Pacific and the Americas, the Asia Pacific and Europe but no spillovers between the United States and Europe. Our results suggest that the REIT market is becoming increasingly globalized and that investors need to consider time varying volatility and correlations across different regions of the world when forming their optimal portfolio-allocations.Finally the fifth chapter investigates the real estate stock market in Greece during the period December 2009 - November 2014, using various GARCH and asymmetric models (GJR-GARCH, EGARCH) to daily returns. The results suggest that the Athens stock exchange general index has a significant impact on real estate stock returns but there is not any significant impact in respect of the day of the week effect. The asymmetry of the volatility response to news seems to be present. Furthermore, we examine the existence of wide-market herding effects in the Greek real estate index. Although we do not find any evidence of herd behavior, our analysis supports the argument that herding effects are distinct during the days of market stress with extreme negative returns.All these issues are currently very potent in the scope of the credit crisis which originated in the real estate market. The results are important for investors and managers. We point out the evidence of asymmetric responses, suggesting the leverage effect and differential financial risk depending on the direction of price change movements.

Ο σκοπός της παρούσας διδακτορικής διατριβής είναι η εξέταση των εταιρειών επενδύσεων σε ακίνητη περιουσία, τόσο σε τοπικό επίπεδο στις ΗΠΑ και στην Ελλάδα, όσο και διεθνώς, μέσα από την ποσοτική τους ανάλυση. Η υπό εξέταση μεθοδολογία περιλαμβάνει διάφορους οικονομετρικούς υπολογισμούς και μοντέλα γενικευμένης υπό συνθήκη ετεροσκεδαστικότητας. Αυτές η μελέτες έχουν ως στόχο τον προσδιορισμό πιθανών προσδιοριστικών παραγόντων και αλληλοεπιδράσεων των χρονοσειρών.Το δεύτερο κεφάλαιο εισάγει τη μελέτη των εταιρειών επενδύσεων σε ακίνητη περιουσία “REITs” των ΗΠΑ από το 2000 έως το 2012, χρησιμοποιώντας μοντέλα γενικευμένης υπό συνθήκη ετεροσκεδαστικότητας “GARCH”. Tα μοντέλα αυτά περιλαμβάνουν τις ημέρες της εβδομάδας και το γενικό δείκτη ως επεξηγηματικές μεταβλητές, με στόχο τη μελέτη των ημερησίων αποδόσεων και της μεταβλητότητας των Εquity, Mortgage και Hybrid REITs. Για την επίτευξη αυτού του σκοπού χρησιμοποιήθηκε το υπόδειγμα αποτίμησης περιουσιακών στοιχείων “CAPM” και τα μοντέλα GARCH(1,1), TGARCH(1,1), EGARCH(1,1) ξεχωριστά για κάθε χρονοσειρά. Τα αποτελέσματα έδειξαν ότι τα άσχημα νέα επηρεάζουν περισσότερο τη διακύμανση, σε σύγκριση με τα καλά νέα, με μόνη εξαίρεση τα Equity REITs. Η επίδραση του γενικού χρηματιστηριακού δείκτη αποδείχθηκε στατιστικά σημαντική, ενώ δεν υπήρξε η ίδια στατιστική επίδραση όσον αφορά τη μελέτη του φαινόμενο του Σαββατοκύριακου. Τα αποτελέσματα αυτά υποδηλώνουν ότι δεν υπάρχει σημαντική δυνατότητα διαφοροποίησης μεταξύ των REITs και των υπολοίπων μετοχών του χρηματιστηρίουστις ΗΠΑ, ενώ πρέπει να ληφθεί υπ’ όψιν ότι τα Mortgage και Hybrid US REITs είναι περισσότερο επιρρεπή στις άσχημες ειδήσεις.Στα δύο επόμενα κεφάλαια γίνεται εκ νέου χρήση ημερήσιων χρηματιστηριακών τιμών από τον Φεβρουάριου του 2006 έως τον Ιούλιο του 2013, εξετάζοντας τις αλληλεπίδρασης των αποδόσεων και της διακύμανσης, τόσο μεταξύ των δύο κύριων υποκατηγοριών των αμερικανικών REITs (equity και mortgage), όσο και μεταξύ των διεθνών αγορών REITs. Αναφερόμενοι στη διεθνή αγορά των εταιρειών επενδύσεων σε ακίνητη περιουσία, περιλαμβάνουμε στη μελέτη τις αλληλοσυσχετίσεις μεταξύ της ευρύτερης περιοχής της Αμερικής, Ευρώπης και Ασίας-Ειρηνικού. Η εμπειρική ανάλυση διεξάγεται με βάση τα πολυμεταβλητά μοντέλα BEKK GARCH και DCC GARCH. Τα αποτελέσματά μας δείχνουν ότι δεν υπάρχει διάχυση μεταβλητότητας μεταξύ των αμερικάνικων υποκατηγοριών. Ενώ αντιθέτως, παρατηρήθηκαν διαχύσεις μεταβλητότητας και μέσου μεταξύ Ασίας-Ειρηνικού και Αμερικής, Ασίας-Ειρηνικού και Ευρώπης, αλλά όχι μεταξύ Αμερικής και Ευρώπης. Είναι γεγονός ότι τα REITs γνωρίζουν παγκόσμια ανάπτυξη και οι επενδυτές χρειάζονται να κατανοήσουν τη μεταβλητότητα της διακύμανσης και των συσχετίσεων μεταξύ διαφορετικών γεωγραφικών περιοχών και χρηματιστηρίων, ώστε να αποφασίσουν τη σύσταση ενός ιδανικού διεθνή χαρτοφυλακίου για αυτούς.Τέλος, το πέμπτο κεφάλαιο εξετάζει την αγορά εταιρειών επενδύσεων σε ακίνητη περιουσία στην Ελλάδα, οι οποίες είναι γνωστές ως ΑΕΕΑΠ (Ανώνυμες Εταιρείες Επενδύσεων Ακίνητης Περιουσίας). Πιο συγκεκριμένα αναλύουμε τον δείκτη ακίνητης περιουσίας και τις μετοχές των εταιρειών που τον αποτελούν, με χρήση ημερησίων αποδόσεων για το διάστημα Δεκέμβριος 2009 – Νοέμβριος 2014. Η ανάλυση τωνδεδομένων γίνεται με την υιοθέτηση διάφορων μοντέλων γενικευμένης υπό συνθήκη ετεροσκεδαστικότητας, συμπεριλαμβανομένων των μοντέλων GJR-GARCH και EGARCH, τα οποία εξετάζουν την ύπαρξη πιθανών ασυμμετριών. Το εξαγόμενο συμπέρασμα είναι ότι ο γενικός δείκτης του ελληνικού χρηματιστηρίου φαίνεται να έχει σημαντική επίπτωση στον δείκτη ακίνητης περιουσίας, καθώς και σε όλες τις μετοχές που τον συνθέτουν. Όμως, όπως και στην αγορά ακίνητης περιουσίας των ΗΠΑ, δεν υπάρχει ένδειξη για το φαινόμενο του Σαββατοκύριακου. Επίσης, φαίνεται να υπάρχει ένδειξη ασυμμετρίας, όσον αφορά τον αντίκτυπο των καλών και των άσχημων νέων στην διακύμανση των μετοχών. Ένα δεύτερο κομμάτι στην εξέταση της ελληνικής αγοράς, αφορά τη μελέτη της συμπεριφορικής χρηματοοικονομικής. Πιο συγκεκριμένα, εξετάσαμε αν οι επενδυτές έχουν την τάση να κάνουν ότι πιστεύουν ότι κάνουν και τα υπόλοιπα άτομα. Τα αποτελέσματα δεν έδειξαν ενδείξεις μια τέτοιας συμπεριφοράς, αλλά φανέρωσαν την πεποίθηση ότι αυτού του είδους η συμπεριφορά είναι περισσότερο πιθανή κατά τις ημέρες που παρουσιάζονται αρνητικές αποδόσεις.Εν κατακλείδι, πρέπει να αναφερθεί ότι όλα τα εξαγόμενα αποτελέσματα έχουν ιδιαίτερο ενδιαφέρον κάτω από το πρίσμα της πρόσφατης χρηματοοικονομικής κρίσης, που είχε ως κύριο υποφέροντα την αγορά ακίνητης περιουσίας. Ενδεικτικά επισημάνθηκαν αποδείξεις υποφερόμενων χρηματοοικονομικών ασυμμετριών και διαφοροποίηση του κινδύνου σύμφωνα με την κατεύθυνση των αλλαγών στις χρηματιστηριακές τιμές, συμπεράσματα τα οποία είναι χρήσιμα τόσο για τους επενδυτές, όσο και τους επαγγελματίες διαχειριστές.